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嘉兴在线新闻网     2017-12-17 10:06:39     手机看新闻    我要投稿     飞信报料有奖
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  通胀预期降温,紧货币到紧信用——海通宏观债券周报(姜超、周霞、顾潇啸)

  通胀预期降温,紧货币到紧信用——海通宏观周报

  宏观专题:全球通胀近期走势分析

  美国:能源价格回落,核心还看经济。3月以来美国通胀持续回落,主因在于油价同比大幅下降。但剔除能源和食品影响后,美国核心PCE同比也从2月的1.8%回落至4月1.5%,说明美国经济复苏偏弱。

  欧元区:油价也是主导,经济复苏渐稳。今年前四月能源对欧元区通胀的拉动在0.7-0.9%之间,因此欧元区通胀也面临油价下降风险。但在宽松货币政策的刺激下,欧元区核心通胀更为稳健,欧央行对于退出宽松也更为谨慎。

  国内:通胀预期回落,结构出现分化。国内总体CPI虽然缓慢上行,但受到食品价格拖累,依然处于低位。PPI同比高位回落,其中煤炭、钢铁、石油等价格环比走弱、基数攀升,而在民营资本占比相对较高的行业中,存在市场化去产能,价格相对稳定。

  一周扫描:

  海外:欧央行表态中性,特朗普弹劾风险解除。欧央行6月8日公布利率决议,维持利率不变,声明中删除了可能会再次下调利率的措辞,同时还下调了通胀预期,QE将继续直到通胀持续回升。周四,美国前FBI局长科米在参议院的作证结果没有像市场担心的那样重击特朗普。上周英国首相梅领导的保守党胜选无望,产生“悬浮议会”,需联手组成执政联盟,共同组建政府。

  经济:进出口均反弹。5月我国以美元计价出口增速回升至8.7%,海外欧美经济复苏继续带动我国出口改善。5月进口增速反弹至14.8%,我国对大豆、原油、铁矿石、铜等主要商品的进口数量增速均较上月提高。6月上旬主要64城市地产销量增速降幅收窄至-22.2%,6月上旬发电耗煤增速回升至14.9%,显示6月上旬经济暂时稳定。5月出口小幅回升,但制造业PMI回落、地产和汽车销量增速依然偏低。6月以来地产销量降幅略收窄,发电耗煤增速反弹,指向6月经济起步尚稳健,但仍处于减速中的盘整。

  物价:通胀预期降温。上周菜价、蛋价下跌,肉价跌幅扩大,食品价格环比下跌0.8%。5月CPI反弹至1.5%,其中食品价格低位反弹,非食品价格回落至2.3%。6月以来食品价格继续走低,预测6月CPI食品价格环比下跌0.5%,6月CPI小幅反弹至1.6%。5月PPI环比下降0.3%,同时基数攀升,同比继续回落至5.5%。6月以来钢价、煤价续降,国际油价回落,预测6月PPI环比下降0.2%,由于基数走低,同比或稳定在5.5%。5月CPI出现小幅反弹,但主要归功于低基数效应,而从食品价格、非食品价格以及工业品价格来看,环比均在持续回落,意味着通胀预期仍在继续降温。

  流动性:紧货币到紧信用。上周R007均值上行至3.36%,R001均值上行至2.9%。上周央行操作逆回购4600亿,逆回购到期回笼4700亿,操作MLF4980亿,MLF到期回笼2243亿,央行整周净投放2637亿。上周美元小幅反弹,在岸人民币汇率升至6.8,离岸人民币汇率稳定在6.79。近期各地银行纷纷传出首套房贷利率上浮至基准利率甚至1.1倍、1.2倍, 5月全国首套房贷平均利率升至4.73%,比4月大幅上升21bp。持续货币紧缩后,商业银行5月同业存单余额净减少3300亿,商业银行在金融市场的融资出现萎缩,从而被动缩表,减少信贷投放,导致房贷利率大幅飙升,意味着金融去杠杆已经从紧货币步入紧信用阶段,3季度经济下行风险也将显著增加。

  政策:降低企业税费。李克强6月7日主持召开国务院常务会议,决定推出新的降费措施,要求兑现全年为企业减负万亿元的承诺;财政部、国家税务总局扩大小型微利企业所得税优惠政策范围。财政部、农业部日前联合发文,提出中国将在6大重点板块推进农业领域政府和社会资本合作,近年中国政府大力推广PPP模式,政府和社会资本的合作正逐步走向深入。

  资金紧张可控,利率谨慎博弈——海通利率债周报

  专题:当前债市影响因素分析

  1)资金紧张有供需双重影响。供给端来看,6月第二次MPA考核来临,银行仍将储备流动性、减少资金融出,不过近期人民币贬值压力减轻,外汇占款降幅收窄有利于资金面。需求端来看,银行和非银机构为了稳定负债,对流动性的需求仍不少,跨月资金需求旺盛,也是资金紧张的重要原因。

  2)央行投放稳为主。自从政策转向金融去杠杆,央行持续流动性投放偏谨慎,而从5-6月的投放来看,这一趋势延续,不过央行在资金紧张的节点,也会适当投放资金。6月初央行重启了28天逆回购,面对月初就开始紧张的资金面和800亿国债一级招标,央行月初投放4980亿MLF,助于缓解资金紧张。

  3)监管边际未再收紧,静等自查结束。6月中旬银行自查将结束,6月初媒体报道银监会可能会对较难达标的银行放宽3个月时间提交自查报告,同样反映当前监管仍要去杠杆,但也希望平稳过渡的意图。当前市场对可能的监管政策都已有预期,后续更多是监管细则的落地,政策边际力度可能逐步温和。债市最恐慌的时候已在逐步过去,但趋势机会仍要等去杠杆有实质进展。

  4)短期经济暂稳,关注信用收缩。6月上旬主要58城市地产销量增速降幅收窄至-8.3%,6月上旬发电耗煤增速回升至14.9%,显示6月上旬经济暂时稳定。而6月以来地产销量降幅略收窄,发电耗煤增速反弹,指向6月经济起步尚稳健,但仍处于减速中的盘整。近期部分地区房贷利率上调,金融去杠杆对实体影响将传导体现,后续信用收缩可能导致经济下行,基本面对债市终将有支撑。

  上周市场回顾:一级供给回升,二级曲线走平

  一级市场:供给回升,招标一般。上周供给压力下,政金债中标利率低于二级市场,国债中标利率则高于二级市场,认购倍数一般。上周记账式国债发行1013.9亿,政策性金融债发行550亿,地方政府债发行1725亿,利率债共发行3289亿,较前一周大幅上升2289亿。同业存单的发行量同样大幅攀升,上周发行4965亿,净融资额1346亿。

  二级市场:收益率曲线平坦化。近期监管预期略有弱化,配置力度有所加大,但市场参与者依然以谨慎为主,债市小幅震荡。具体来看,1年期国债上行16bp至3.66%,10年期国债持平于3.63%;1年期国开债上行12bp至4.26%,10年期国开债下行1bp至4.34%。

  本周债市策略:资金紧张可控,利率谨慎博弈

  资金面紧张但可控。6月中旬美联储议息会议,美加息概率仍较高,而6月底将迎来年内第二次MPA考核,资金面压力依然存在。但鉴于前期政治局会议强调“协调监管”,意味着在流动性趋紧阶段,央行将会承担维稳的角色,短期资金面紧张但依然可控。维持短期R007中枢在3.3%的判断。

  债市博弈谨慎。近期出现了一些对债市有利的因素,从海外看,美债收益率不断下行为国内债市打开下行空间。国内经济回落,通胀低迷,基本面因素支撑在增强。从监管来看,协调性在加强,6月半年度考核前夕,监管可能处于间歇期,从资金面看,央行短期对冲流动性紧张的意图较为明显,流动性将呈现紧张但可控局面。对于负债端较稳的机构而言,短期博弈风险不太大,但是考虑到金融缩表仍在进行,利率下行空间并不乐观,维持10年国债利率区间3.3-3.7%。

  配置短端,防守为上——海通信用债周报

  本周专题:如何看待当前的钢铁债?

  1.吨钢毛利创新高,但持续性存疑。5月底螺纹钢吨钢毛利突破900元/吨,创历史新高;线材表现好于板材。钢材需求来看,国内地产趋弱而基建尚可,国外经济复苏,但我国出口竞争优势缩窄;供给侧仍在推进,地条钢清理接近尾声,去产能难度增加,前期毛利冲高提高了钢企生产积极性,下游需求企稳下钢材社会库存有所回升,不利于高毛利的维持。

  2. 企业偿债能力改善幅度不大。16年钢铁企业盈利指标大幅改善,但资产负债率仍高,现金流对短期负债的覆盖率还是很低。融资情况来看,钢铁行业债券融资受到一定限制,16年钢铁债净融资额为-455亿元,今年前5个月钢铁债发行与到期量基本维持平衡,但年内到期量还有超过1000亿元,部分企业年内待偿债券规模较大。

  3. 钢铁债投资价值。过去一年钢铁行业供给侧改革推进顺利,企业盈利好转,带动钢铁债信用利差大幅缩窄,目前AAA级钢铁债平均利差已经处于历史较低水平。展望未来,钢铁行业盈利进一步改善的难度较大,企业偿债能力仍弱,年内债券到期压力较重,信用利差已经回落至较低水平,预计未来进一步压缩的可能性较小。

  一周市场回顾:供给小幅上升,收益率按期分化。一级市场净供给-175.66亿元,较前一周小幅上升。AAA等级以33%的占比位列第一,制造业稳居占比第一,占比达到19%。在发行的89只主要品种信用债中有6只城投债,占比较上周有所上升。二级市场交投增加,收益率分化,1年期品种中,AA等级收益率上行幅度最大达12BP,AAA等级收益率上行6BP,其余等级收益率均上行4BP。3年期品种中,AA与AA-等级收益率上行2BP, AAA与AA+等级收益率下行3BP。5年期品种中,AA与AA-等级收益率上行2BP,AAA与AA+等级收益率均下行3BP,AAA-等级收益率下行5BP。7年期品种中,超AAA等级收益率下行2BP,其余等级收益率均下行4BP。

  一周评级调整回顾:评级调整数量有所增加。本周发生了8项信用债主体评级向上调整(包括1项展望上调),3项主体评级向下调整(包括1项展望下调)。本周评级展望下调的发行人均为产业债发行人。其中丹东港集团有限公司评级展望由稳定下调至负面,展望下调的主要原因是东北地区经济下滑,东北腹地内港口市场竞争激烈,公司债务规模持续增长,债务负担重。新疆青松建材化工(集团)股份有限公司主体评级由AA下调至AA-,评级下调的主要原因是水泥行业产能过剩,公司经营持续亏损,债务规模较大。

  投资策略:配置短端,防守为上。上周信用债走势分化,高等级变现好于低等级,长久期好于短久期,具体来看,AAA级企业债收益率小幅下行2BP,而AA级企业债收益率平均上行2BP,城投债收益率平均上行2BP。下一步表现如何?建议关注以下几点:

  1)地方融资规范化持续。据财政部相关司局,今年不设债务置换限额,债务置换2018年之前完成,但协议须于今年年底之前签完,意味着下半年债务置换案例或增加;预算法实施条例有望今年出台,会将43号文上升到立法层面,意味着43号文执行力度将大大增加。地方政府融资规范组合拳持续,融资平台与地方政府信用的切割或将加速。

  2)期限利差再度压缩。目前长短久期信用债之间的期限利差再度被压缩至低位,以5年和1年期AA+中票为例,目前期限利差为27BP,较5月底上行15BP,究其原因,主要由于同存收益率再度走高,叠加季末资金面预期偏紧。16年四季度末和17年一季度末期限利差都曾压缩,跨季后均回升,且均是以熊陡形式实现,意味着当前中长久期的调整压力仍存。

  3)中短久期择机配置。季末临近,短期仍建议防御为主,主要配置短久期高等级品种:首先,信用债期限利差再度压缩至低位,5年与1年AA+品种期限利差不足30BP,配置短端的机会成本不高;第二,同存再现量价齐升,意味着金融去杠杆远未结束,信用债仍有较大调整压力,拉长久期时机仍需等待;第三,季末临近,资金面波动中短端可能会出现较好的配置时机。

  个券普涨,把握确定性——海通可转债周报

  专题:下半年新券前瞻

  5月以来证监会转债受理个数明显增加,股东大会到证监会受理间隔天数缩短。从受理个数来看,17年1至4月仅3只转债申请获得证监会受理,而5月有12只转债获受理,6月上旬共6只转债获得受理。受理时间方面,16年转债从股东大会通过到证监会受理平均间隔89天,而17年1至4月平均间隔52天,而5月以来平均耗时进一步缩小至39天。

  改为信用申购,下半年发行或加速。17年5月26日,证监会调整可转债等发行方式,将转债和可交换债发行由原来的资金申购改为信用申购,旨在解决转债和EB发行过程中大规模资金冻结的问题。未来随着相关细则的落地(《管理办法》修订征求意见工作将于2017年6月26日结束),下半年转债发行或加速。

  新券数量多、行业范围广。截至6月9日,待发行转债共计65只、金额2131.2亿元。从所在行业来看,电气设备新券高达8只、位列第一,银行、非银金融和化工、均为6只,电子个券共5只;银行业新券总规模最高、为1080亿元,新券总规模100亿元以上的行业还有非银金融、交通运输和电气设备。

  我们梳理了已受理或过会新券的基本面情况:从转债规模来看,国君、宁波银行、东方财富、大洋电机、林洋能源、利欧股份、隆基股份转债规模较大,在25~100亿元之间,对应上市后流动性更好。从对应指数来看,国君、宁波银行、东方财富、太平洋、小商品城、利欧股份、小康股份属于HS300指数成分股。从行业地位来看,东方雨虹、金禾实业、隆基股份等均为对应细分领域龙头企业。建议关注新券打新机会和上市后择优配置机会。

  上周市场回顾:个券普涨

  上周中证转债指数收涨2.1%,日均成交量环比下滑,市场平均溢价率继续降至33.7%;同期沪深300指数、中小板指数和创业板指数均上涨。个券普涨,而正股涨多跌少,涨幅前5名个券分别是歌尔(+12.3%)、宝钢(+4.2%)、格力(+3.8%)、蓝标(+3.8%)和三一(3.7%)。

  白云转债于6月6日赎回,赎回数量1937万元(193,720 张),并将于6月13日摘牌。另外,歌尔转债赎回日为6月30日。

  上周久其转债发行,规模7.8亿元,主体AA-、债项AA,纯债YTM为2.18%,平价95元,仅网上申购(上限7800万元)。模塑转债披露中签率为0.5%,高于骆驼(0.16%),与光大转债相当。新券方面,孚日股份(12亿)发布转债预案,林洋能源(30亿)和新时达(8.8亿)转债已过会。

  本周转债策略:把握确定性

  上周受益于股市上涨,个券普涨,我们建议关注的广汽、宝钢、三一表现较好。鉴于6月节点性紧张或难免,权益市场反弹的持续性还有待观察,我们仍建议把握确定性机会,具体关注强债性券(山高凤凰等)、临近回售期且跌破回售价个券(天集EB),股性券浅尝辄止(广汽和宝钢EB的波段交易机会,适当关注九州、三一、顺昌等)。

  风险提示:基本面变化、股市波动、货币政策不达预期、价格和溢价率调整风险。


来源:嘉兴在线—嘉兴日报    作者:摄影 记者 冯玉坤    编辑:李源    责任编辑:胡金波
 
 
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